Um ponto de virada?

A forte alta da bolsa ontem, com quase 4%, refletiu a melhora das expectativas por conta dos sinais emitidos pelas lideranças da Zona Euro e da China quanto à possibilidade de implantação de medidas para estímulo da economia global. Com uma forte melhora do humor, os ativos brasileiros se beneficiaram em um pregão que procurou zerar as perdas da semana passada. O fato, no entanto, é que a bolsa brasileira vem devolvendo boa parte dos ganhos que obteve relativamente à bolsa dos EUA, refletindo uma melhora relativa dos ativos do G8 e um comportamento intrigante de nossa taxa de investimento. Os gráficos abaixo mostram o desempenho mensal da Bovespa em dólares e o relativo em relação ao índice Dow Jones:

 

O primeiro gráfico mostra que os preços das ações em dólares vêm recuando desde o final de 2.010, em uma queda de 33%. E essa queda não pode ser explicada por um aumento global da aversão aos riscos de Renda Variável, posto que essa queda também ocorreu em relação aos preços das ações das empresas listadas no índice Dow Jones. Vale notar que essa desvalorização dos preços em dólares ocorreu em momentos de oscilação para cima e para baixo de nossa moeda, deixando de fora a desvalorização cambial como causa dessa queda. O fato é que nossa bolsa se desvalorizou em relação à bolsa dos EUA, ao longo de todo o ano passado, em um momento em que a nossa taxa de juros veio caindo sistematicamente, com o governo colocando estímulos importantes à economia, com grande fluxo de capitais estrangeiros e com o mercado de trabalho em aquecimento. Mesmo em um cenário de estímulos, nem o preço das ações nem o investimento reagiram. Esse é um evento que marca um ponto de virada em nossa economia, ao menos no período que coincide com o governo Lula, e que foi dominado por altas taxas de crescimento baseadas no forte investimento? Abaixo dois gráficos do Investimento:

O primeiro gráfico mostra que a taxa média de investimento de 2.004 a 2010 foi de 9,21%, após um longo período de estagnação da mesma. E foi essa taxa de crescimento do Investimento que alavancou o período de euforia vivido no país, puxando o mercado de trabalho e, consigo, a alta do Consumo das Famílias. A grande causa do desenvolvimento desse período, com queda vertiginosa do desemprego e forte aumento do emprego formal, foi o Investimento. Todas as outras variáveis da economia, inclusive o crédito, decorrem desse elemento que se tornou dinâmico em um período de grande melhora da percepção de nosso país em relação ao resto do mundo. A queda do Investimento durante a crise de 2.008/2.009 foi recuperada, mas ao longo do ano passado ela voltou ficar estacionada, como pode ser observado no segundo gráfico. O que moveu o investimento para baixo não é tema desse relatório, mas os seus impactos sobre o resto da economia e a forma como isso afeta as perspectivas para frente.

Se o Investimento é a principal causa do crescimento, a sua estagnação leva a economia ao marasmo, como observado em 2.011 e no primeiro trimestre desse ano. Uma parcela significativa dos analistas defende a hipótese de que foi o crédito ao consumo (e às empresas, de forma secundária) que possibilitou os anos de fartura. Mas essa opinião é difícil de ser defendida, já que os efeitos do aumento do crédito são transitórios (ele impulsiona o consumo por alguns meses, até que o pressiona para baixo, à medida que os consumidores começam a gastar sua renda no pagamento de suas dívidas). O Investimento, com seus efeitos multiplicadores sobre a economia, é que explica os movimentos da renda nacional ao longo do tempo. Ao avaliarmos o comportamento da série da Formação Bruta de Capital Fixo do IBGE, nos dois gráficos acima, conseguimos entender porque as ações caíram tanto no Brasil no ano passado, mesmo com a taxa de câmbio passando por momentos de valorização. O preço do capital, medido pelo valor das ações, esteve em queda durante todo o ano passado. A queda dos juros estimula fortemente o Investimento, mas ela foi incapaz de reverter a tendência de queda da Formação Bruta de Capital Fixo no Brasil nos últimos trimestres. Pela situação atual, com indicadores mostrando a permanência dessa desaceleração, o investimento continua patinando, ou pior, caindo. E se sem Investimentos não há crescimento, então poderemos estar diante de um período de esgotamento da “prosperidade” vista anos atrás. Talvez estejamos em um ponto de virada, voltando aos anos de estagnação. Essa visão nada tem a ver, vale pontuar uma vez mais, com a amplamente difundida segundo a qual o nosso crescimento parou porque o ciclo de consumo baseado no crédito se esgotou. 

Essa é questão que talvez decida o futuro de nossa taxa de crescimento e todas as suas consequências sobre os preços de ativos (Renda Fixa e Variável). O governo anunciou um pacote de bondades novamente. Boa parte delas é voltada para o estímulo ao Consumo, sobretudo do setor automotivo. Justamente por serem voltadas ao Consumo elas terão, se tiverem, um efeito transitório. Acrescente-se que estamos saindo de um período de pacotes de estímulos ao Consumo (lembre-se dos pacotes pós crise de 2.009) e isso torna pouco provável que elas tenham muito efeito. Mesmo as medidas tomadas para estímulo do Investimento, como o juro zero para máquinas e equipamentos, podem ter efeitos limitados se os empresários estiverem com suas expectativas em baixa (Keynes usou o conceito de “armadilha da liquidez” para mostrar a falta de resposta dos empresários à queda dos juros).

Tudo indica que a situação brasileira é completamente diferente da situação vivida nos países industrializados, que estão paralisados por conta de uma crise de queda da demanda, causada pelo colapso do sistema bancário. Aqui o Consumo tem se mostrado elevado, retardando os efeitos da queda dos Investimentos. 

É tentador ver o momento atual como uma absorção dos efeitos da crise global. O Brasil é um país atraente na medida em que fica bem posicionado com o forte crescimento global; uma interrupção desse, afeta fortemente a percepção em relação ao Brasil, fazendo recuar os Investimentos e, com eles.  os preços de ativos. A queda relativa da Bolsa brasileira em relação à dos EUA é bem explicada por esse posicionamento de nossa economia em relação à do resto do mundo.

Se essas hipóteses estiverem corretas, o Brasil depende profundamente do desenrolar da crise global, mesmo que os formuladores de políticas econômicas produzam medidas para atenuar seus efeitos. O crédito é uma variável importante, mas, no longo prazo, ele é causado pelo crescimento e não o contrário, tal como o Investimento causa o Consumo e não o contrário. Enquanto a Europa não apresentar medidas concretas para reverter a enorme crise que tem empurrado para baixo o crescimento global, é impossível pensar em um cenário positivo para o Brasil.

Pedro Paulo Silveira (Economista)

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